分拆上市(分拆上市與借殼上市)

回顧2019年，從科創(chuàng)板的問世到境內(nèi)分拆上市的放開，整個政策基礎(chǔ)正在逐步完善，釋放出“鼓勵創(chuàng)新、為央企改革和上市公司營造有利環(huán)境“的政策信號?；谄杖A永道分析與預測，分拆上市將成為2020年資本市場的一大熱點，而科創(chuàng)板憑借其創(chuàng)新性和包容性或?qū)⒊蔀橹饕ǖ馈?/p>

2019年相關(guān)政策回顧 —— 開閘與約束并進

2019年，隨著科創(chuàng)板的推出，境內(nèi)分拆上市的路徑逐漸被打通。8月，證監(jiān)會起草了《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定(征求意見稿)》，將分拆上市的板塊從科創(chuàng)板推廣到A股主板、中小板與創(chuàng)業(yè)板。10月，證監(jiān)會進一步修改了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，放開了高新技術(shù)企業(yè)對創(chuàng)業(yè)板的借殼。12月13日，證監(jiān)會正式發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》，境內(nèi)分拆上市通道正式全面打通。《若干規(guī)定》明確了分拆上市的七大條件，包括上市期限、盈利門檻、分拆公司規(guī)模占比、上市公司規(guī)范性、募資使用限制、高管持股、同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易等。其中，對于盈利門檻、募資使用限制、高管持股和同業(yè)競爭方面，新規(guī)相較于意見稿調(diào)低了要求，與境外市場相比，國內(nèi)制度標準仍較為嚴格，這體現(xiàn)了監(jiān)管機構(gòu)促進資本市場繁榮、保障穩(wěn)定發(fā)展的宗旨。

2019年頒布的一系列規(guī)定標志著國內(nèi)資本市場制度的進一步成熟?？梢灶A見，隨著國企混改步入后期，分拆上市制度的推出將有助于具有多元化業(yè)務的國企通過分拆重組方式完成體制改革，另一方面也有助于上市公司通過分拆實現(xiàn)業(yè)務聚焦和均衡發(fā)展。

2019年境內(nèi)分拆上市回顧 —— 境內(nèi)分拆趨熱、中概股有望回歸

在境內(nèi)分拆上市渠道打通之前，A股上市公司分拆子公司上市的路徑主要包括以下三種：

2019年，隨著境內(nèi)分拆上市得到監(jiān)管機構(gòu)的明確支持，已出現(xiàn)多起境內(nèi)分拆上市的案例。

2019年A股分拆至科創(chuàng)板：新規(guī)落地前仍為讓渡控股權(quán)的間接分拆，目前已有成功案例2起。新規(guī)正式推出后不久，中國鐵建即宣布擬分拆鐵建重工掛牌科創(chuàng)板，作為首筆控股型分拆，具有重大示范意義，其上市進程將備受市場各方的密切關(guān)注。

2019年港股分拆至科創(chuàng)板：多為控股型分拆，目前已有成功案例2起，已確定發(fā)行日程的案例1起，正處于問詢階段的案例1起。

2019年港股分拆至創(chuàng)業(yè)板：多為控股型分拆，目前已有成功案例2起，已過會案例1起。

可以預見，隨著境內(nèi)分拆上市政策空白被填補，A股市場將憑借上市估值高、募集資金多、再融資便利等優(yōu)勢吸引一批中概股分拆回歸。

市場趨勢展望 —— 分拆熱潮顯現(xiàn)分拆上市，科創(chuàng)板有望成為主要通路

伴隨著分拆上市制度的落地以及資本市場上“分拆上市“概念受到熱捧，境內(nèi)分拆上市已成為一個較為顯現(xiàn)的趨勢和熱點。據(jù)不完全統(tǒng)計，目前已有10多家A股上市公司明確表明分拆上市意向，預計未來境內(nèi)分拆上市案例將會持續(xù)增多。另外，境內(nèi)分拆上市制度雖然并未明確規(guī)定具體的承接通道，但科創(chuàng)板憑借其“科創(chuàng)“屬性、更具包容性的上市條件與較高的估值水平，有望成為境內(nèi)分拆上市的主要承接板塊。

對于上市公司而言，隨著新規(guī)后首例分拆上市方案(即中國鐵建分拆鐵建重工)的出爐，A股控股型分拆上市的成功案例指日可待，央企改革的分拆上市或?qū)⒊蔀橐粋€趨勢;可以預見，港股/美股市場中的中概股或?qū)⑼ㄟ^對旗下獨角獸公司分拆上市的形式回歸A股;對于曾經(jīng)分拆子公司到新三板掛牌的A股公司而言，未來可能會轉(zhuǎn)戰(zhàn)科創(chuàng)板或A股其他板塊;另外，伴隨著境內(nèi)分拆制度的逐步完善，后續(xù)也不排除跨國公司將其創(chuàng)新業(yè)務分拆在中國上市的可能。

對于PE/VC行業(yè)，退出渠道的多元化也會激發(fā)PE/VC等投資機構(gòu)的投資熱情，引導資金流向具備技術(shù)壁壘與高成長性的科技創(chuàng)新型企業(yè)。

分拆上市的主要動機與模式總結(jié)

Q1：上市公司分拆上市有哪些動機?對于母子公司有何益處?

業(yè)務聚焦并分而治之是分拆上市的“核心”，若運作得當，母子公司將同時獲益。

對子公司而言，首先，分拆上市有助于子公司拓寬融資渠道分拆上市，降低對母公司的資金依賴與決策依賴;其二，子公司獨立上市有助于降低信息不對稱性，令市場充分認識子公司的經(jīng)營情況和成長潛力，獲得合理的定價;第三，子公司管理者實現(xiàn)向股東的角色轉(zhuǎn)換，經(jīng)營積極性有望提高，促進子公司的長期發(fā)展;最后，子公司分拆上市及其配套的推介路演活動容易引起公眾和傳媒的極大關(guān)注，從而在短期內(nèi)提高企業(yè)的知名度，有助于獨立出來的子公司迅速建立品牌效應。

對母公司而言，第一，子公司獲得融資支持，有助于緩解母公司融資負擔、提高償債能力;第二，得益于業(yè)務架構(gòu)的理順，母公司將進一步聚焦主業(yè)，專業(yè)化運營提升經(jīng)營效率;第三，獨立出來的優(yōu)質(zhì)業(yè)務在資本市場獲得有效定價，有助于改善母公司的投資收益。

Q2：什么樣的企業(yè)適合分拆上市?有何規(guī)律可循?

基于過往分拆案例的梳理與分析，我們發(fā)現(xiàn)常見的分拆上市模式主要分為以下三種：

根據(jù)不同分拆上市模式的比較，我們發(fā)現(xiàn)，業(yè)務關(guān)聯(lián)性不大的橫向分拆和混合分拆更易于分拆上市。那么，在分拆上市實操過程中，又有哪些操作難點和重點關(guān)注事項呢?我們將在后續(xù)的專題系列報道中，為大家詳細道來，敬請期待《分拆上市專題系列(下篇)—— 分拆上市的實操攻略》。

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