財務風險概念(企業(yè)并購的財務風險分析)

企業(yè)并購的財務風險分析韋曉晴(中華全國供銷合作總社南京野生植物綜合利用研究院，江蘇南京210042)摘要：企業(yè)并購是資本擴張的有效途徑，是企業(yè)做大做強的捷徑。但同時并購是一項高風險的資本活動，涉及經營、整合、財務等多方面因素，有效地控制風險、妥善地處理各方面影響因素是并購成功的關鍵所在。本文在分析財務風險概況的基礎上，從信息不對稱、法律、政府等角度剖析企業(yè)并購過程中產生財務風險的原因，提出了相應的防范措施。關鍵詞：并購；財務風險；融資作者簡介：韋曉晴(1973一)，女，江蘇南京人，中華全國供銷合作總社南京野生植物綜合利用研究院會計師，研究方向：財務。中圖分類號：F233文獻標識碼：A doi：lO．3969，j．issn．1672—3309(x)．2011．12．34文章編號：1672-3309(2011)12—82—03隨著國際金融危機的快速蔓延和世界經濟增長的明顯減速。行業(yè)競爭壓力日趨激烈，企業(yè)經營闞難重重。在此背景下．我國經濟面臨著前所未有的挑戰(zhàn)，行業(yè)調整、企業(yè)洗牌在全球范圍內延伸。并購活動日趨活躍。并購已成為企業(yè)實現經營戰(zhàn)略和運作模式上調整的重要形式．也是擴大規(guī)模．增強自身核心競爭力的重要途徑。

然而，在頻繁的資本運作過程中。并購的成功率卻不高。ffl于外部環(huán)境的不確定性、信息的不完全匹配、經營管理活動的復雜性以及企業(yè)自身有限理性和機會主義．所以存在許多的并購風險，譬如：財務風險、市場風險、法律風險、整合風險、文化風險等，其中，財務風險在企業(yè)并購風險中處于非常重要的地位j因此。認識并購的財務風險并采取適當的防范措施。具有十分現實的意義。一、企業(yè)并購財務風險的內涵分析企業(yè)并購的財務風險是指由于并購定價、融資、支付等各項財務決策所引起的企業(yè)財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性．是并購價值預期與價值實現嚴重負偏離而導致的企業(yè)財務困境和財務危機。財務風險在價值量上綜合地反映了各種并購風險．是貫穿企業(yè)并購全過程的不確定性因素對預期價值產生的負面作用和影響，是企業(yè)并購成功與否的重要影響因素¨l。財務風險貫穿于目標企業(yè)的選擇、目標企業(yè)的價值評估、出價方式的確定、收購資金的籌措、收購后的財務整合和債務的償還等等企業(yè)并購的全部過程．相應地并購財務風險根據并購過程可分為3類：并購前的目標企業(yè)價值評估風險、并購活動中的融資風險和并購后的整合風險。(一)并購前目標企業(yè)的價值評估風險并購的目標企業(yè)價值評估風險是指在并購過程中．由于并購方對日標企業(yè)價值骨q評估不準確而導致其財務狀況出現損失的可能性。

具體而言，如果并購方在并購中支付了過高的價格，就會影響其未來的收益。甚至以后會背上沉重的成本負擔，從而給企業(yè)在負債、經營成本以及利潤方面帶來很大的壓力。正確評價目標企業(yè)的價值是并購交易成功的精髓．并購能夠成功正是在于能以持續(xù)經營的觀點合理地估算目標企業(yè)的價值并且作為成交的底價。并購方對目標企業(yè)價值評估主要依賴于目標企業(yè)的財務報表和利潤預測以及有關貼現系數的選擇．其中財務報表是由目標公司提供．利潤預測的數據是由并購方依據以往目標公司的年度財務數據推測而來．貼現率也是一個主觀估計值。顯而易見。通過預測企業(yè)未來價值增值的方法來評估目標企業(yè)的價值．其整個過程就是一個主觀判斷過程．價值評估是否可靠主要取決于財務信息的準確可靠性。(二)并購過程中企業(yè)的融資風險融資風險主要是指與并購資金保證和資本結構有關的資金來源風險，具體而言，包括資金能否在時間和數量上保證需要、融資方式是否適合并購動機和債務負擔是否會影響企業(yè)的正常生產經營等。要保證并購活動正常進行．就得利用企業(yè)的所有資金渠道在短期．內籌集到并購所需的資金，并購方的融資能力決定了并購的支付方式。雖然并購方在選擇支付方式時，既可選用其公司的現金或股票去并購，又可選用借債的方式來完成。

但無論哪種方式財務風險概念，都存在著一定的融資風險。1．現金并購中的融資風險’“。首先，現金并購相對于其他的并購方式而言．資金的籌集壓力是最大的。如果并購方的融資能力比較差，很難合理安排企業(yè)的現金流量。則會導致企業(yè)的資金超支。流動比率下降，就有可能帶來資產的流動性風險。其次。企萬方數據業(yè)采用現金并購的方式會占用企業(yè)大量的流動性資源．從而降低了對外部環(huán)境變化的快速反應和適應調節(jié)能力財務風險概念，增加了企業(yè)的營運風險。最后。使用現金支付的方式，也會限制并購交易的規(guī)模。如果企業(yè)發(fā)現了一個很好的并購機會．但是企業(yè)的獲現能力不足以滿足并購規(guī)模的需要．這筆交易就很難成交。從目標公司的角度來看，現金支付無法推遲資本利得的確認和轉換，從而無法實現資本增益，既不能享受稅收的優(yōu)惠，也不能擁有新公司的股東權益。目標公司可能不愿意接受這種并購方式，這就帶來了并購失敗的町能。2．并購中的股票融資風險并購中并購方通過發(fā)行股票融資，而目標企業(yè)一旦收購了并購方的股票．就可能反客為主，形成反向收購，這樣將會大大損害原有股東的利益。比如香港玉郎國際漫畫制作出版公司的并購案。其領導層通過多次售股、配股集資。進行證券投資和兼并收購，這一方面稀釋原有股權。

另一方面也為其資本運營帶來風險。最終導致玉郎國際被收購121。另外。若采用發(fā)行新股的方式融資，稀釋股權，導致每股凈資產和收益減少，造成股價的波動。給公司業(yè)績增長帶來壓力。3．并購中的債權融資風險若企業(yè)自有資金不多。會采用舉債的方式。首先，目標企業(yè)的資產負債率高點．并購后企業(yè)的負債比率和長期負債都會有大幅上升．資本的安全性會降低。其次。如果收購方采用大量舉債的方式．或者承擔被并購企業(yè)負債．即使收購成功。沉重的利息負擔也可能使收購方不能支付到期債務。給企業(yè)的經營帶來困難。而且在現階段，并購方也存在著銀行貸款融資的限制．一方面從銀行獲得的貸款是有限額的，另一方面這些貸款?？顚Ｓ?，被劃分成固定資產貸款、技改貸款、流動資金貸款等多種細目．這就增加了并購負債融資的操作風險。(三)并購后的財務整合風險企業(yè)并購的成功率很低．近2，3的企業(yè)并購以失敗告終．其中多數為財務整合失敗。整合中的財務風險主要包括兩方面：一方面，并購企業(yè)如果不能有效重組目標企業(yè)的生產要素．勢必會遭受被并企業(yè)不良資產和巨額負債的拖累．破壞企業(yè)資金流內在平衡，進而增加資金運行成本：另一方面。并購雙方的制度和文化的沖突，往往會導致改制、整合初期的抵觸、對抗情緒，破壞企業(yè)的正常運營，降低并購后的財務協同效應，難以取得預期效果，最終導致財務陷入困境。

如1996年德國博西華公司收購安徽揚子電冰箱廠。成立博西揚公司后，絕對控股的德方試圖從組織結構到規(guī)章制度盡快實行“德國化”的管理和技術標準．這與揚子長期采用的粗放管理方式發(fā)生了激烈的沖突，受到中方的強烈抵制。以至于在董事會決策中，外方的任何提議都會遭到中方的反對。加上市場環(huán)境的變化，1998年。由于公司銷售：利潤目標無法完成，生產成本高昂等原因，博西揚陷入了財務困境，博西華總公司不得不調整在華戰(zhàn)略。二、企業(yè)并購財務風險產生的原因分析(一)并購雙方的信息不對稱，致使目標企業(yè)價值評估失真信息不對稱是指并購方對目標企業(yè)的了解遠遠低于目標企業(yè)的管理層所掌握的信息。這主要是『11_l于目標企業(yè)的管理層屬于信息的提供方，負責披露相關信息，而這些信息又是并購方評估價值的重要依據。由于并購雙方信息不對稱。也就是常說的“賣的總比買的精”，易產生目標企業(yè)價值評估失真。從而增加并購成本，加大了財務風險。首先．因為選擇不同的會計政策會導致不同的經濟后果．目標企業(yè)會選擇對自己有利的會計政策來隱瞞企業(yè)真實的財務狀況。同時。價值評估的重要依據是目標企業(yè)提供的財務報表等資料．財務報表本身的局限性以及會計政策的可選擇性為目標企業(yè)隱瞞或操縱會計信息提供了客觀條件。

尤其是在敵意并購中，目標公司對收購持不合作或者敵意的態(tài)度，他們會故意設置重重關卡，同時為了追求自我利益最大化．故意隱瞞或推遲信息披露．試圖達到他們預期高額的并購售價款。其次。財務報表只能反映以貨幣計量的信息，大量非貨幣信息得不到反映。而實際上，影響企業(yè)財務狀況和經營成果的所有因素并非均可以貨幣計量．重要的人力資源、企業(yè)的品牌價值、新產品開發(fā)能力、企業(yè)原料與能源的來源、市場營銷能力等與企業(yè)生存發(fā)展關系密切的因素經常被排除在財務報表之外。如在1994年，根據世界最著名的商標評估公司評估．世界價值最高的商標是“可口可樂”，其品牌價值高達359．5億美元，而與之相比，報表上的賬面價值是245億美元．企業(yè)的財務報表就無法反映出其商標價值。這樣企業(yè)的真實價值明顯就被低估。(二)政府多重角色客串，擾亂了正常的并購市場行為政府集政策的制定者、執(zhí)行者和監(jiān)督者等多重角色于一體，角色客串往往混淆政府的基本職能，所以經常發(fā)生政府“越權越位”的現象。政府不正當干預削弱了企業(yè)“自主經營、自負盈虧”的天然本能。人為地增加了企業(yè)運行成本，加深了并購整合的難度和額外成本。同時，地方政府為了自身利益進行暗箱操作．違背市場規(guī)律硬性撮萬方數據合使得并購成本膨脹。

增加了企業(yè)并購的財務風險。如赤峰市雙馬集團核心企業(yè)赤峰糖廠建成以來13年盈利．累計上繳利稅l-3億元。20世紀90年代后。在當地政府直接撮合下，企業(yè)盲目地兼并與主業(yè)不相關的赤峰玻璃廠、第二制酒廠、吳丹化工廠等跨行業(yè)虧損企業(yè)組建集團．結果導致集團負債4．3億元，負債率達95％，陷入嚴重的財務困境。(三)違背心里契約舜口法律規(guī)范，額外增加并購成本并購過程中充滿不確定性和風險性．企業(yè)組織結構的整合就會大量的裁員，引發(fā)企業(yè)員工及勞動合同關系的變更，這樣會導致企業(yè)員工缺乏安全感。企業(yè)自身陷入透支信用、透支未來的心里契約危機中。2009年吉林“通鋼事件”r￡I于所有制不同所引發(fā)的并購心里契約違背．形成強烈的員工內部矛盾。導致并購中途而廢．增加企業(yè)經濟運行的財務成本，加大并購財務成本。另外，并購中也存在并購雙方巾于違反正式的法律規(guī)范所引起的財務風險。由于對并購相關法規(guī)知識的缺乏或者急于戰(zhàn)勝競價者．并購企業(yè)會有意無意地違反并購的相關法規(guī)，以致并購交易受到了推遲甚至失敗。我國法律中規(guī)定現匯投資在．5000萬美元以上大額匯往境外的投資項目需經國家發(fā)改委審核后報國務院批準方可實施。而在2005年南汽收購英國歲孚汽車一案中．因為南汽急于打敗競價者～卜汽，沒有事先報批。

直接將南汽的收購款約合9100萬美元匯往境外．最終兇該項目沒履行正常的報審程序，數千萬美元的外匯只能停在國內賬戶上．使并購后的財務整合無法進行。新產品的生產受到推遲，相應的資金流人也受到了延遲，增加了企業(yè)的財務風險。三、企業(yè)并購財務風險的防范對策(一)提高信息披露質量，完善目標企業(yè)價值評估體系1．選擇恰當的目標企業(yè)。并購是企業(yè)資本擴張的一種重要手段，不能為并購而盲目并購。應該根據企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略和實際狀況量力而行．在并購戰(zhàn)略的指導下科學地選擇能與自己的經營業(yè)務互補或者起推動作用的目標企業(yè)。在選擇的過程中，耍對其進行詳盡的盡職調查，全面掌握信息資料．不可一味相信目標公司所提供的財務會計報告，防范并購財務險境。有條件的并購方可以聘請投資銀行根據企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進行全面策劃．對目標企業(yè)進行詳細的審查和評價．2．完善價值評估方法系統．對企業(yè)價值的評估有多種方法，如賬面價值法、市場價值法、清算價值法、凈現值法和市盈率法等。采用不同的價值評估方法對同一日標企業(yè)進行評估，可能會得到不同的結果．也可建立不同的估價模型。并購公司采用何種評估方法和模型可根據并購動機和對目標企業(yè)的基礎分析評估資料等因素來決定．而不是隨意決定。

3．加強中介機構的客觀獨立性．降低并購雙方的信息不對稱。中介機構憑借其專業(yè)人才、科學的決策程序和方法。在并購過程中能獨立地執(zhí)行其服務和監(jiān)督職能，這樣可以大大地提高信息披露質量。降低雙方的信息不對稱程度。通過健全的信息披露機制，經驗豐富的中介機構就可以幫助并賄企業(yè)客觀評估目標企業(yè)的價值．降低并購中額外的財務風險。(二)理順政府與市場的關系。營造良好的資本運作環(huán)境企業(yè)并購行為離不開外部環(huán)境的影響．重組后公司不但要注重內部關系的協調控制。而且要關注外部關系的整合。由于我國正處于經濟轉型時期，證券市場尚不完善，在重組企業(yè)職工的安置、債務轉出、資產剝離等方面還需要政府發(fā)揮其行政作用。同時。兼并中會涉及到銀行、財政、國資等多個部門。也需要由政府進行協調。以降低重組門檻，促進重組順利實施。因此。政府在企業(yè)并購中應該摒棄“運動員”身份。充分發(fā)揮“裁判員”的職責，不斷制定與完善相關的財政政策和法規(guī)體系．嚴厲打擊并購中的違法亂紀行為，積極穩(wěn)妥地推進我國資本市場的公平化．降低并購交易成本。(三)健全良好的心里契約，依法重組，實現善意并購積極營造良好的心里契約．這樣可以增強員工工作的安全感和歸屬感．減少并購中的敵意攻擊和新企業(yè)員工的離職率，提高員工的工作績效。

減少并購后人事整合成本。要有效防范法律風險，首先必須從自身出發(fā)．有的放矢，在并購前做好充分準備。全面掌握并購相關的法律法規(guī)，并且認真遵守法律規(guī)定，提前做好準備。同時，政府有關部門需加強對相關法律知識的教育．成立法律咨詢機構，給予企業(yè)全面的專業(yè)的并購法律指導。其次．努力將敵意并購轉化為善意并購．與目標企業(yè)的管理層友好協商，必要時做出適當的妥協。同時在目標企業(yè)職工中宣傳并購給企業(yè)和個人帶來的各種好處，以安定民心。這些措施雖然看上去比較細微，但它們的作用卻是不能被忽視的。只有通過這兩種方法，才能抓住關鍵時機．順利地實施并購。參考文獻：[1】王宗光．企業(yè)并購財務風險及其度量模型探析[J】．財會通訊，2009，(02)：143—144．【2】張楨．企業(yè)并購的財務風險控制研究[D】．貴州大學，2004．萬方數據

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