企業(yè)境外上市及其上市制度改革
企業(yè)境外上市
1993年7月15日，青島啤酒在香港聯(lián)交所正式掛牌上市，成為首家在海外公開(kāi)發(fā)行股票并上市的中國(guó)內(nèi)地企業(yè)，自此拉開(kāi)了境內(nèi)企業(yè)赴境外上市的序幕，在直接投資渠道之外，開(kāi)創(chuàng)了通過(guò)境外資本市場(chǎng)籌集資本、利用外資的先河。
青島啤酒開(kāi)啟境內(nèi)企業(yè)赴境外上市后，總體上實(shí)現(xiàn)了較快發(fā)展，累計(jì)有1000多家內(nèi)地企業(yè)先后在境外上市。境內(nèi)企業(yè)赴境外上市起步早、發(fā)展快，數(shù)量規(guī)模不斷擴(kuò)大、形式豐富多樣。企業(yè)性質(zhì)上有國(guó)有控股公司、民營(yíng)公司;上市形式上有注冊(cè)地在境外實(shí)際控制人在境內(nèi)的紅籌股、注冊(cè)地在境內(nèi)的直接赴香港發(fā)行上市H股等;上市品種有股票、股票存托憑證等。從公司股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，既有同股同權(quán)的普通公司，也有特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)的公司。境外市場(chǎng)點(diǎn)多面廣，從最初的香港主板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)逐漸擴(kuò)展到紐約證券交易所、納斯達(dá)克、東京證券交易所、倫敦證券交易所、新加坡證券交易所、法蘭克福證券交易所等其他境外市場(chǎng)。
伴隨A股市場(chǎng)的快速發(fā)展，中國(guó)企業(yè)對(duì)境外市場(chǎng)的參與程度不斷提高，較好地實(shí)現(xiàn)了利用好兩個(gè)市場(chǎng)、兩種資源的目標(biāo)。
境外上市制度及其邏輯
廣義的境外上市制度包括境內(nèi)一系列關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市的法律制度規(guī)則的集合，加上境外市場(chǎng)所在地有關(guān)非本國(guó)(或地區(qū))企業(yè)發(fā)行上市的法律制度規(guī)則的集合。本文討論的是狹義的境外上市制度，其范疇僅包括前一個(gè)集合，即境內(nèi)關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市的制度，也對(duì)應(yīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)正在推進(jìn)的境外上市制度改革的內(nèi)容。境外上市制度既是股票市場(chǎng)雙向開(kāi)放的基礎(chǔ)性制度，也是股票市場(chǎng)制度體系的重要組成部分。
那么，境外上市制度存在的邏輯基礎(chǔ)是什么呢?境內(nèi)企業(yè)在赴境外上市前絕大多數(shù)是內(nèi)資企業(yè)，這些企業(yè)一旦實(shí)現(xiàn)境外發(fā)行上市，有了境外投資者的加入，意味著企業(yè)已不再是完全的內(nèi)資企業(yè)，絕大多數(shù)(外資投資比例達(dá)到規(guī)定)成為了外商投資企業(yè)，這種內(nèi)資企業(yè)到外資企業(yè)的轉(zhuǎn)換需要依法有序進(jìn)行，涉及國(guó)有股權(quán)的還要符合國(guó)有股權(quán)管理規(guī)范要求。另外，境外發(fā)行上市必然會(huì)發(fā)生資本的跨境流動(dòng)，需要符合資本項(xiàng)目管理的要求，又由于涉及股票的境外發(fā)行和上市，需要納入證券監(jiān)管體系進(jìn)行規(guī)范，所以建立健全境外上市制度體系必然是重要前提和基礎(chǔ)。
我國(guó)境外上市制度的問(wèn)題及改革原則
我國(guó)境外上市制度包括相關(guān)法律、行政法規(guī)、國(guó)務(wù)院文件、國(guó)務(wù)院授權(quán)的部門(mén)規(guī)章及有關(guān)規(guī)范性文件對(duì)境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市的規(guī)范要求，是一個(gè)內(nèi)容豐富的系統(tǒng)性制度集合境外上市，目前主要包括三大類(lèi)。一是上位法：《公司法》《證券法》《中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》(該法將于2020年1月1日廢止，同時(shí)施行《外商投資法》)。二是行政法規(guī)和國(guó)務(wù)院文件：《國(guó)務(wù)院關(guān)于股份有限公司境外募集股份及上市的特別規(guī)定》(國(guó)務(wù)院令第160號(hào)，頒布于1994年)，《國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)在境外發(fā)行股票和上市管理的通知》(國(guó)發(fā)[1997]21號(hào)，頒布于1997年)，《外匯管理?xiàng)l例》(國(guó)務(wù)院令第532號(hào)，于2008年修訂)。三是部門(mén)規(guī)章及規(guī)范：國(guó)資委、財(cái)政部、證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布的《上市公司國(guó)有股權(quán)監(jiān)督管理辦法》(2018年7月1日起施行)，當(dāng)時(shí)的國(guó)務(wù)院證券委、國(guó)家體改委發(fā)布的《到境外上市公司章程必備條款》(1994年)，證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《境內(nèi)企業(yè)申請(qǐng)到香港創(chuàng)業(yè)板上市審批與監(jiān)管指引》《關(guān)于股份有限公司境外發(fā)行股票和上市申報(bào)文件及審核程序的監(jiān)管指引》《境內(nèi)企業(yè)申請(qǐng)到香港創(chuàng)業(yè)板上市審批與監(jiān)管指引》《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關(guān)問(wèn)題的通知》《關(guān)于股份有限公司境外發(fā)行股票和上市申報(bào)文件及審核程序的監(jiān)管指引》，國(guó)家外匯管理局《關(guān)于境外上市外匯管理有關(guān)問(wèn)題的通知》。
2018年施行的《上市公司國(guó)有股權(quán)監(jiān)督管理辦法》將原分散在部門(mén)規(guī)章、規(guī)范性文件中的相關(guān)規(guī)定進(jìn)行整合集中、補(bǔ)充完善，保持和證券監(jiān)管規(guī)則協(xié)調(diào)一致，強(qiáng)化了對(duì)上市公司國(guó)有股權(quán)變動(dòng)行為的規(guī)范，推動(dòng)了統(tǒng)一制度、統(tǒng)一規(guī)則的實(shí)現(xiàn)。按照放管結(jié)合的原則，明確國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)通過(guò)信息化手段加強(qiáng)監(jiān)管。為了適應(yīng)外商投資實(shí)踐發(fā)展的需要、國(guó)際經(jīng)濟(jì)投資形勢(shì)的變化以及政府轉(zhuǎn)變職能的需要，新頒布的《外商投資法》將于2020年1月1日起施行，取代原來(lái)的“外資三法”(《中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》《中外合作經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》和《外資企業(yè)法》)境外上市，該法律作為上位法，其施行將有利于境外發(fā)行制度改革的推進(jìn)。
除了《外商投資法》《上市公司國(guó)有股權(quán)監(jiān)督管理辦法》以外，以上境外上市制度都是在2017年底證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)新一輪境外上市制度改革以前頒布的。為境內(nèi)企業(yè)赴境外發(fā)行上市提供了較為全面的制度基礎(chǔ)。但是，隨著國(guó)內(nèi)國(guó)際股票市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)投資形勢(shì)的發(fā)展變化，“一帶一路”建設(shè)的快速發(fā)展，以“放管服”改革為標(biāo)志的政府職能轉(zhuǎn)變，人民幣國(guó)際化程度的大幅提升，以及股票市場(chǎng)的進(jìn)一步擴(kuò)大雙向開(kāi)放，這些制度已經(jīng)不能適應(yīng)形勢(shì)的發(fā)展變化，有些內(nèi)容甚至成為嚴(yán)重的制約因素。例如，《公司法》《證券法》上位法的修訂步履緩慢跟不上形勢(shì)發(fā)展;主要的行政法規(guī)和國(guó)務(wù)院文件很多都是二十多年前頒布的，既不能夠適應(yīng)新形勢(shì)、新情況，也不能適應(yīng)2005年修訂后的《公司法》和《證券法》。行政法規(guī)和國(guó)務(wù)院文件與部門(mén)規(guī)章及規(guī)范的部分規(guī)定也存在差異和不協(xié)調(diào)的問(wèn)題，例如，政府機(jī)構(gòu)改革中，國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)已于1998年4月撤銷(xiāo)，之前發(fā)布的上述很多法規(guī)中還一直未作修改;境外市場(chǎng)在新股發(fā)行中普遍實(shí)行“綠鞋機(jī)制”(超額配售選擇權(quán))，前述法規(guī)與之協(xié)調(diào)銜接不夠;對(duì)境外投資者(股東)的監(jiān)管也缺乏“穿透”規(guī)定;對(duì)外資股股東認(rèn)購(gòu)股份和支付股利限定用外幣，未給人民幣國(guó)際化以后用人民幣認(rèn)購(gòu)股份和支付境外股東股利留出制度空間;對(duì)特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)公司缺乏相應(yīng)規(guī)定;對(duì)外資的限制性規(guī)定不適應(yīng)外商投資負(fù)面清單的新管理模式;關(guān)于境外上市條件的條款包容性不夠，境外發(fā)行股票和上市管理中關(guān)于紅籌股注資、買(mǎi)殼上市等的禁止性規(guī)定在很大程度上限制了企業(yè)資產(chǎn)整合和多途徑走出去的步伐。
鑒于以上問(wèn)題，需要對(duì)境外上市制度進(jìn)行系統(tǒng)優(yōu)化和改革，適時(shí)更新或廢除不合時(shí)宜的法律法規(guī)，出臺(tái)新的法律法規(guī)。在改革中應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持以下原則：將境外上市制度改革納入政府職能轉(zhuǎn)變“放管服”改革總框架;與金融體系改革開(kāi)放尤其是證券業(yè)改革開(kāi)放，在總體上、步調(diào)上協(xié)調(diào)推進(jìn);境外上市制度是一系列法律、法規(guī)、規(guī)章和規(guī)范的集合，在改革中需要注重各部分之間的銜接，做到一致性、協(xié)調(diào)性;在改革中，堅(jiān)持國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)領(lǐng)導(dǎo)，證監(jiān)會(huì)歸口統(tǒng)一監(jiān)管，加強(qiáng)部委間(證監(jiān)會(huì)、發(fā)改委、商務(wù)部、人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)、外匯局等)協(xié)調(diào);簡(jiǎn)化優(yōu)化流程、提高效率、提高便利性;在放松管制的同時(shí)，強(qiáng)化統(tǒng)計(jì)信息工作，提高及時(shí)性、準(zhǔn)確性，重視風(fēng)險(xiǎn)的跨境傳遞，注重監(jiān)測(cè)、分析和預(yù)警，提升跨境風(fēng)險(xiǎn)防控能力。
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